Aká je finančná reforma v Číne? II.

Michael Pettis: What is financial reform in China?

Prekonanie zaostalosti

Čo sa týka prvého obmedzenia platí, že pre väčšinu krajín, ktoré nasledujú investíciami riadený model rastu, je v skorých štádiách, keď sú investície nízke, pravdepodobné, že presmerovanie bohatstva domácností na investície do kapacity a infraštruktúry bude ekonomicky produktívne. Koniec koncov v situácii keď sú zdroje na osobu takmer neexistujúce, tak akékoľvek ich zvýšenie pravdepodobne povedie k vyššej produktivite pracovníkov. Ak nemáte žiadne cesty dokonca jednoduché poľná cesta prudko zvýši hodnotu miestnej pracovnej sily.

Avšak čím dlhšie silno dotované investície pokračujú, tým je viac pravdepodobné, že lacný kapitál a socializované úverového riziko budú financovať ekonomicky neúčinné projekty. Prašné cesty sa rýchlo stanú dláždenými, dláždené rýchlostnými a rýchlostné diaľnicami s ôsmimi pruhmi v oboch smeroch.

Rozhodnutie o modernizovaní je politicky jednoduché, pretože každý nový krok generuje miestnu zamestnanosť, rýchly hospodársky rast v krátkodobom horizonte a príležitosti pre to, čo ekonómovia slušne nazývajú dobývaním renty, zatiaľ čo náklady sú rozložené po celej krajine prostredníctvom bankového systému a v priebehu mnohých rokov, počas ktorých je dlh splatený (a pretože splatenie väčšiny dlhu sa kontinuálne odkladá to v skutočnosti znamená, že náklady sa vrátia v najbližších pätnástich až dvadsiatich rokoch).

Taktiež sa zdá jednoduché rozumne zdôvodniť modernizáciu infraštruktúry. Nakoniec, bohaté krajiny majú oveľa viac zdrojov na osobu než chudobné a ich investície boli pravdepodobne ekonomicky odôvodnené. Takže podľa tohto spôsobu myslenia to budú desaťročia neustálej modernizácie, kým sa Čína sa blíži k stavu nadmerného investovania.

Problém s touto úvahou samozrejme je, že ignoruje ekonomické dôvody pre modernizáciu vlastných zdrojov a predpokladá, že kapitál a infraštruktúra majú rovnakú hodnotu všade na svete. Nie je to pravda. Produktivita práce a mzdy sú v Číne oveľa nižšie ako v rozvinutom svete.

To znamená, že ekonomická hodnota infraštruktúry v Číne, ktorá je založená predovšetkým na hodnote práce ktorú ušetrí, je zlomok hodnoty totožnej infraštruktúry v rozvinutom svete. Inými slovami nedáva to ekonomický zmysel, aby Čína mala úroveň infraštruktúry a zdrojov niekde blízko úrovne oveľa bohatších krajín, pretože by to znamenalo plytvanie prostriedkami – tak ako zámena lacnej pracovnej sily za oveľa drahšie zariadenia uľahčujúce prácu.

Samozrejme úverové riziko je nakoniec socializované – všetky pôžičky sú implicitne alebo explicitne garantované štátom. Socializované kreditné riziko znamená, že veriteľ sa nepotrebuje pýtať či miestni obyvatelia diaľnicu využijú a či vytvorené ekonomické bohatstvo stačí splatiť náklady.

V skutočnosti systém vytvára akútnu formu toho, čo sa niekedy nazýva „problém spoločenstva“. Výhody investovania narastajú v bezprostrednej budúcnosti a v pôsobnosti miestnych vodcov, ktorí robia investičné rozhodnutia. Avšak náklady sa rozkladajú cez národný bankový systém a po mnoho rokov, za tú dobu, pravdepodobne bude vedúci zodpovedný za investície povýšený na inú funkciu v inej jurisdikcii. S veľmi nízkymi úrokovými sadzbami a ďalšími dotácií je ťažké určiť, či investícia skutočne hodnotu uberá alebo vytvára, „problém spoločenstva“ zabezpečuje, že ďalšie investície do infraštruktúry sú vždy podporované.

Problém nadmerného investovania nie je len problémom infraštruktúry. Rovnako ľahko nastane vo výrobe. Ak výrobca s privilegovaným prístupom k bankovému systému si môže požičať peniaze s tak nízkym úrokom, že v skutočnosti prenáša väčšinu výpožičných nákladov na domácnosti vkladateľov, nepotrebuje vytvárať ekonomickú hodnotu rovnajúcu sa alebo väčšiu ako náklady na investíciu. Dokonca aj továrne, ktoré systematicky ničia hodnotu môže vykázať vysoké zisky, a existujú podstatné dôkazy o tom, že v Číne štátny sektor v súhrne bol pravdepodobne ničiteľom hodnôt po väčšinu, ak nie po celú poslednú dekádu, ale napriek tomu je ziskový vďaka dotáciám od domácností.

A tieto dotácie sú značné. Čínsky think-tank Unirule v roku 2011 odhadol, že monopolné určovanie cien a priame dotácie môžu tvoriť až 150 alebo viac percent z celkového zisku v štátneho sektore v poslednom desaťročí. Ja počítam, že potlačené úrokové sadzby môže tvoriť ďalších 400 až 500 percent z celkovej ziskovosti počas tohto obdobia. Monopolné ceny, priame dotácie a potlačené úrokové sadzby – to všetko reprezentuje prevody zo sektora domácností.

Inými slovami: v jednom bode namiesto vytvárania hodnoty začnú užívatelia kapitálu majetok ničiť, ale napriek tomu vykazujú zisky tým, že viac ako 100% strát prejde na domácnosti. Veľmi lacný kapitál predovšetkým znamená, že veľmi významná časť nákladov – až 20-40% z celkovej sumy úveru – je nanútená vkladateľom už len v podobe nízkych úrokových sadzieb.

Ako? Pretože umelé znižovanie úroku na desaťročnú pôžičku o 4 percentuálne body v skutočnosti predstavuje odpustenie dlhov vo výške 25% z výšky úveru. Zníženie o 6 percentuálnych bodov predstavuje odpustenie 35% z výšky úveru. Aj keď väčšina bankových úverov v Číne má splatnosť kratšiu ako desať rokov, sú tieto pôžičky splatené len zriedka a namiesto toho sa prekladá na veľmi dlhú dobu, zvyšujúc tak hodnotu implicitného odpustenia dlhov. Nízke úrokové sadzby sú účinnou formou podstatného odpustenia dlhov, udelené, väčšinou nevedome, vkladateľmi.

Nárast dlhu

Za týchto okolností by pre investorov bola potrebná nevšedne hrdinská úroveň obmedzenia sa a porozumenia, aby sa nezapojili do ničenia hodnôt. To je dôvod, prečo krajiny nasledujúce investíciami riadený modelu rastu – ako Nemecko v roku 1930, ZSSR v rokoch 1950 až 1960, Brazília v roku 1960 a 1970, Japonsko v roku 1980, a mnoho iných malý krajín – vždy po mnoho rokov nadmerne investovali čo viedlo, v každom prípade, či už do dlhovej krízy alebo „stratenej dekády“ rastúceho dlhu a nízkeho rastu.

V nemeckom prípade to samozrejme neskončilo dlhovou krízou ale vojnou, no podľa historika z Yale Adama Toozeho nemecká invázia do východnej Európy prebehla o tri alebo štyri roky skôr ako boli pripravené vojenské jednotky predovšetkým preto, že krajina bola takmer insolventná a nemohla si dovoliť ďalej čakať.

Druhé obmedzenie je, že politika, ktorá núti domácnosti dotovať rast má tendenciu generovať oveľa rýchlejší rast výroby ako spotreby – rast spotreby domácností je z veľkej časti závislý na raste príjmov domácností. Dokonca v tomto prípade s vysokou úrovňou investícií sú na dosiahnutie rovnováhy potrebné veľké a rastúce prebytky obchodu, pretože podiel investícií na HDP, aj keď rastie rýchlo, sa stále nemôže zvyšovať dostatočne rýchlo na to, aby absorboval pokles podielu spotreby.

To je to, čo sa dialo v Číne v posledných desiatich rokoch až do krízy v rokoch 2007-08, po ktorej Peking musel pripraviť mimoriadny ďalší nárast investícií, aby reagoval na pokles v prebytku bežného účtu. Ako čínski výrobcovia vytvárali rýchlo rastúce množstvo tovaru, prevody z sektora domácností potrebné na financovanie tejto rýchlej expanzie vo výrobe domácnostiam neumožnili si naďalej kupovať konštantný podiel vyrábaných tovarov. Výsledkom bolo, že Čína potrebovala exportovať stále väčší podiel toho, čo vyrobila, a to je presne to, čo urobila, najmä po roku 2003.

Pokým zvyšok sveta – predovšetkým Spojené štáty a krajiny s obchodným deficitom v Európe a Latinskej Amerike – bol schopný absorbovať rastúci čínsky prebytok obchodnej bilancie, na skutočnosti, že domáce domácnosti absorbovali klesajúci podiel čínskej výroby veľmi nezáležalo. Nárast amerického a európskeho spotrebiteľského financovania umožnil týmto krajinám zažiť rast spotreby vyšší, než rast ich vlastnej výroby tovarov a služieb.

Ale od roku 2007 obchodný prebytok Číny ako podiel na svetovom HDP sa stal najvyšším zaznamenaným za posledných 100 rokov, možno v celej histórii, a zvyšok sveta zistil, že čoraz ťažšie ho absorbovať. Aby toho nebolo málo, globálna finančná kríza prudko znížila schopnosť a ochotu ďalších krajín pokračovať v súčasných obchodných deficitoch a ako uvidíme tento tlak na zníženie súčasného čínskeho prebytku bežného účtu bude pravdepodobne pokračovať.

Takže Čínu pravdepodobne zasiahli obidve obmedzenia – kapitál je premárnený, možno v nebývalom merítku, a svet zisťuje, že je čoraz ťažšie absorbovať prebytočnú čínsku kapacitu. Napriek všetkým jeho minulým úspechom musí teraz Čína urýchlene opustiť predošlý model rozvoja, pretože dlh rastie divoko a v neudržateľnom tempe, a len čo Čína dosiahne svoje medze dlhovej kapacity, pravdepodobne za štyri alebo päť rokov, rast začne kolabovať.

Koniec druhej časti slovenského prekladu. Prekladateľ Tibor Blažko nemá ekonomické vzdelanie, takže je vďačný za prípadné korekcie od čitateľov.

https://tblazko.wordpress.com/2012/08/03/aka-je-financna-reforma-v-cine-i/
https://tblazko.wordpress.com/2012/08/18/aka-je-financna-reforma-v-cine-iii/

Pôvodne publikované na http://cina.exil.sk.

Kvôli spamu je diskusia uzavretá. Príspevky posielajte cez tblazko@gmail.com.

Reklamy